Sehr geehrte Damen und Herren,

“When the going gets tough, the tough get going” - und das seit nunmehr fünf Jahren! Unser Fonds nordIX Basis erblickte am 1. September 2016 das Licht einer turbulenten Welt: 
 

Negativzinsen - Brexit – Trump – Handelskrieg – Corona - ESG  

Keine Zeit für Langeweile bei einem Konzept, mit dem wir ohne Marktrisiken eine positive Rendite von 1,50 Prozent erwirtschaften konnten. Tatsächlich mögen wir stürmische Zeiten, da sich hier stets attraktive Investitionsmöglichkeiten ergeben. 

Gut 350 Negative-Basis Pakete haben wir seit Auflage des Fonds gehandelt, dass heißt Anleihen, Zinsswaps, Credit Default Swaps und Devisentermingeschäfte mit einem Gegenwert von jeweils gut einer Mrd. Euro. Zwei Anleihenausfälle, dank der konsequenten Absicherung ohne finanziellen Schaden, gab es zu verzeichnen. 
Bei einem aktuellen Volumen von 130 Mio. Euro wird der nordIX Basis auch zukünftig und auch bei Gegenwind in den Märkten eine solide Rendite erwirtschaften.   Zu seinem fünften Geburtstag danken wir unseren Investoren, die wie wir diesem Konzept der "Negativen Basis" vertrauen. 

 
Gern informieren wir im Folgenden über die Zinsentwicklung und teilen unsere Einschätzung der Kreditmärkte.

Zu den aktuellen Monatsultimo Factsheets unserer Fonds sowie zu den Fondskommentaren unserer Portfoliomanager gelangen Sie über die blauen Buttons am Ende dieser E-Mail.


Mit freundlichen Grüßen aus Hamburg

nordIX Fondsmanagement Team

Der Kapitalmarktmonat Juli war geprägt von abnehmenden Handelsvolumina und einer geringen Volatilität der Risikoprämien. Einzig zur Monatsmitte kam es zu einer Phase steigender Credit Spreads, nachdem Sorgen über ein global zunehmendes Infektionsgeschehen und eine Abschwächung der Konjunkturerwartung die Risikoassets volatiler handeln ließen. Hierbei zeigte sich allerdings auch die Widerstandsfähigkeit der Kapitalmärkte in einem Umfeld expansiver Geldpolitik. Demgemäß wurden Spreadausweitungen tendenziell als Kaufgelegenheit wahrgenommen. Die CDS-Spreads der Kreditindizes, allen voran der Markit iTraxx Europe Main (Investment Grade) und der Markit iTraxx Europe Subordinated Financials (Financial-Nachrang) zeigten sich trotz zwischenzeitlicher Ausweitungen um 2 bzw. 4 Basispunkte zum Monatsende unverändert. Einzig der Markit iTraxx Crossover (High Yield) weitete um knapp 4 Basispunkte zum Vormonat.  

Die weiterhin wohlwollende Positionierung der Notenbanken lieferten hierfür die nötige Unterstützung. Die Europäische Zentralbank passte ihre Inflationszielmarke auf zwei Prozent statt „unter, aber nahe zwei Prozent“ an und hat somit Spielraum gewonnen, um bei Abweichungen der Inflation von der Zielmarke nicht die geldpolitische Bremse betätigen zu müssen. Die EZB-Kaufvolumina im Juli bestätigen das Bild weiterhin günstiger Rahmenbedingungen für die Anleihemärkte. 

Das kumulierte Nettovolumen der EZB-Ankaufprogramme Pandemic Emergency Purchase Programme (PEPP) und Asset Purchase Programme (APP) in Höhe von 109 Mrd. Euro war der höchste Wert seit Juni 2020. Das Ankaufprogramm für öffentliche Anleihen Public Sector Purchase Programme (PSPP) war mit rund 33 Prozent aller Nettokäufe hauptsächlich zugunsten von Deutschland ausgefallen. Die starke Nachfrage nach Bundesanleihen zeigte sich auch an der Ausweitung des Bund-Swap-Spreads, der seit Mai 2020 erstmalig wieder über 40 Basispunkte notiert.

In dem nachrichtenarmen, ruhigen Handelsmonat Juli überraschte der Primärmarkt insbesondere mit weiteren Anleihen der Europäischen Union und hatte auf Bankenseite ein paar attraktive Titel im Angebot. 

Die Emittenten Gruppe „Government“ hat auch im Juli nicht den Fuß vom Gaspedal genommen und emittierte für einen saisonal sonst eher ruhigen Monat ein außergewöhnlich hohes Gesamtvolumen an neuen Anleihen von rund 41 Mrd. Euro. Im Vergleich zu Anleihe-Emissionen von Unternehmen liegt dieses Volumen um den Faktor 7 höher.  Wie erwartet war die Europäische Union wieder die dominierende Kraft bei den „Government“-Anleihen. In zwei Tranchen gab sie insgesamt über 15 Mrd. Euro an neuen Anleihen für die Finanzierung des EU-Wiederaufbaufonds („Aufbau- und Resilienzfazilität“) aus. Damit hat die EU als Institution aktuell rund 193 Mrd. Euro an Anleihen ausstehen mit weiterhin steigender Tendenz.

Am aktuell im “Urlaub befindlichen” Anleihen-Primärmarkt taten sich insbesondere Corporate Emittenten hervor: Insgesamt 5,3 Mrd. Euro an Fremdfinanzierung wurde von sieben verschiedenen Unternehmen über den Anleihenmarkt aufgenommen. Darunter die „BBB“ geratete ALSTOM SA, die nach wie vor die Bombardier Übernahme verdaut und der italienische Versorger A2A SpA. 

Das Volumen neubegebener Anleihen der Emittentengruppe Financials war mit einem Gesamtbetrag von rund 6,5 Mrd. Euro ebenfalls vergleichsweise dünn, bot aber interessante Opportunitäten, u.a. die Emissionen der internationalen Großbank Société Générale, der regionalen NRW.BANK oder der norwegischen Sparebank. 

Alle drei Banken eint nicht nur gute Bonitätsratings von „A-“ bis sogar „AA“, sondern auch ein vorbildliches Nachhaltigkeitsprofil (ESG MSCI „A“ und „AA“), welches auf hohe Governance Standards aber auch auf Nachhaltigkeits- und Ethikkriterien bei Finanzierungsangeboten zurückzuführen ist. Zu der guten Bonität und einem vorbildlichen Nachhaltigkeitsprofil kommt ein Durchschnittsspread von ca. 50 Basispunkten. Damit sind Financials vergleichsweise attraktiv, etwa im Vergleich mit der Volkswagen AG mit einem Worst Rating von BBB+, einem Nachhaltigkeitsprofil von ESG B und einem Credit Spread von ca. 35 Basispunkten auf die 0,875 Prozent Anleihe mit Fälligkeit in 2028. Erfahrungsgemäß wird der Primärmarkt auch im August ruhig bleiben sein und erst im September wieder anspringen.   Es ist nicht ausgeschlossen, dass auch die Europäische Union (MSCI ESG: „A“), nachdem von den im Funding Plan der EU budgetierten 80 Mrd. Euro an neuen Anleihen schon 50 Mrd. eingenommen wurden, ihre Aktivität im August zurückfahren wird.  

Als Anfang des Jahres die Meldung publik wurde, dass der deutsche Sandalen-Traditionshersteller „Birkenstock“ durch den Private Equity Investor L Catterton übernommen werden soll, hinter dem u.a. der Luxusgüterkonzern LVMH steht, waren sehr viele Marktteilnehmer überrascht von der 4 Mrd. Euro Bewertung, die der Transaktion zu Grunde lag. Was jedoch bei genauerem Hinsehen nicht verwunderlich ist, da es ich hierbei um ein ausgesprochen profitables Unternehmen aus dem „gehobenen Mittelstand“ handelt, das nicht nur eine sehr starke Markenpräsenz besitzt, sondern diese auch zu vermarkten weiß und damit stabile Gewinnmargen von rund 20 Prozent erwirtschaftet. 

Birkenstock angekommen auf dem Kapitalmarkt: Private Equity, Bonds und Credit Default Swaps 

Im Zuge der Transaktion wurde eine Finanzierungsstruktur geschaffen, aus der drei verschiedene Fremdkapitalinstrumente emittiert worden sind: zwei Loans à 375 Mio. Euro und 850 Mio. US-Dollar und eine 430 Mio. Euro Anleihe, welche durch ein Konsortium rund um HSBC, Goldman Sachs und weiteren Investmentbanken am Anleihemarkt platziert wurde. Dabei sorgten die Anleihebedingungen für ein erneutes Aufsehen um die Birkenstock Transaktion. Denn es ist, nach Merlin Entertainment, der zweite Euro Emittent mit einer Klausel in den Anleihebedingungen, die sich gegen CDS-Leerverkäufer richtet. Vereinfacht dargestellt, muss ein Anleihe-Gläubiger seine Positionen offenlegen und darstellen, dass dieser nicht „Net-Short“ durch eine übergroße CDS-Absicherungsposition ist, wenn dieser einen Versuch unternimmt, die Anleihe, z.B. wegen eines Verstoßes gegen Anleihebedingungen, zu kündigen und damit einen Default auszulösen, von dem dieser dann profitiert. 
 
Wirksamkeit von Kreditausfallversicherungen bleibt bestehen 

Diese Klausel ist insofern interessant, als dass sie eher eine weitsichtige Maßnahme ist, denn aktuell gibt es keinen (Standard) CDS auf Birkenstock Verbindlichkeiten im Kreditversicherungsmarkt.

Des Weiteren werden durch diese Klausel nicht Kreditversicherungen außer Kraft gesetzt, sondern nur der Versuch unternommen, sogenannten aktivistischen Leerverkäufern einen künstlich herbeigeführten Default, wie das z.B. bei den US-Unternehmen Hovnanian Enterprises und Windstream Holdings der Fall war, zu erschweren. Tatsächlich sind derartige Manipulationen unter Zuhilfenahme von Credit Default Swaps ein extrem seltenes Ereignis. In der Historie der nordIX-Fonds gab es bei gut 1.000 CDS-Positionen nicht einen vergleichbaren Fall. Wohl aber sind derartige vertrauensbildende Maßnahmen zu begrüßen.