Performance
 

die alles dominierenden Themen des Jahres 2021 für die Kapitalmärkte waren die Corona-Pandemie und die Inflation. Nicht alle Hoffnungen erfüllten sich, so schwebt das Damoklesschwert „Corona“ weiter über unseren Köpfen und auch der gordische Knoten in den Lieferketten konnte noch nicht durchschlagen werden. Dennoch präsentierte sich die Weltwirtschaft robust und es gelang mit Staatsunterstützung eine Pleitewelle zu verhindern. 

Trotz dieses erneut äußerst herausforderndem Marktumfeldes, verzeichnen unsere Fonds, nordIX Renten plus, nordIX Basis und nordIX Treasury plus über das Gesamtjahr 2021 betrachtet eine erfreuliche Entwicklung und schließen mit einer positiven Performance.

Gerne teilen wir im Folgenden unsere Einschätzung über die Kreditmärkte und informieren über die Entwicklung unserer Fonds.

 

 

Der letzte Handelsmonat im Jahr 2021 war insbesondere durch die Notenbanksitzungen der Fed und EZB gekennzeichnet. Während die US-amerikanische Notenbank teilweise vom transitorischen Inflationsmuster abrückte, blieb die Europäische Zentralbank beim Wording einer vorübergehenden und durch Sonderfaktoren zunehmenden Preisbewegung. Der deutlich stärker als erwartete Anstieg der US-Produzentenpreise erhöhte die Zinsvolatilität an den Rentenmärkten abermals. Zweijährige US-Treasury-Anleihen handelten auf Monatsbasis knapp 20 Basispunkte weiter bei 0,73 Prozent. Ihrer Argumentation folgend, hat die Fed erwartungsgemäß das Tempo der Reduzierung der Anleihekäufe um den Faktor 2 erhöht. Die marktbasierten Zinserwartungen gehen nun von drei Zinssteigerungen in diesem Jahr aus.  

Die Europäische Zentralbank wird die Nettokäufe aus dem Pandemie-Ankaufprogramm (PEPP) im März 2022 einstellen, wobei Tilgungsbeträge bis Ende 2024 angelegt werden. Von den 1,85 Billionen Euro, die im Rahmen des PEPP geplant waren, sind mit Stand Dezember 2021 1,58 Billionen Euro ausgeschöpft. Zudem wird das parallellaufende Asset Purchase Programm (APP) im zweiten Quartal auf 40 Milliarden Euro aufgestockt. Im dritten Quartal werden die Nettoankäufe um 10 Milliarden Euro auf 30 Milliarden Euro reduziert. In diesem Jahr sind weiterhin keine Leitzinssteigerungen seitens der EZB zu erwarten. 

Die EUR-Kreditmärkte reagierten im Monatsverlauf eher positiv, auch als Reaktion auf die deutlich stärkere Spreadvolatilität im November. EUR-Investment-Grade-Anleihen engten sich um knapp 6 Basispunkte ein. Der iTraxx Europe Main (Investment Grade) sogar um 10 Basispunkte. Der Trend strukturell höherer CDS-Prämien im IG-Bereich bleibt aber weiterhin erhalten.

Der Neuemissionsmarkt für Euro Investment Grade Unternehmensanleihen war im Dezember rekordverdächtig ruhig. Mit einem Gesamtemissionsvolumen von gerade einmal 3,35 Milliarden Euro gab es so wenig neue Anleihen, wie in den letzten drei Jahren nicht mehr. Während weder Banken, Versicherer noch weitere Financials überhaupt neue Anleihen emittierten, war das japanische Telekommunikationsunternehmen „NTT“ (ESG Rating: „A“, Bonitätsrating: „A“) im Segment der Corporates durch die Ausgabe von zwei Anleihen in Höhe von 1,5 Milliarden Euro für über 40 Prozent des Gesamtemissionsvolumens verantwortlich.

Unter den staatlichen Emittenten („Governments“) gab es einen „Weihnachtsbond“ der Republik Litauen und je eine Anleihe von den staatlichen Förderbanken European Investment Bank und der New Development Bank BRICS.  Insgesamt betrachtet war der Neuemissionsmarkt im vergangenen Jahr richtungsweisend für 2022. Zum einen gab es einen Vorgeschmack, wie Bonitätsaufschläge für Unternehmensanleihen aussehen könnten und zum anderen wurde, die Ratingverteilung betreffend, eine wichtige Marke gesetzt.  

Unternehmensanleihen 2021: Niedrige Spreads – schlechtere Bonitätsratings 

Insgesamt war der Anleihemarkt auch im Jahr 2021 für Unternehmen die wichtigste Finanzierungsquelle zur Deckung des langfristigen Kapitalbedarfs. Die insgesamt 300 Emissionen mit einem Gesamtwert von rund 200 Milliarden Euro verdeutlichen eindrucksvoll die Relevanz des Anleihemarktes.  

Besonders interessant ist die Beobachtung, wie das Niedrig-Zinsumfeld seine Wirkung in den verschiedenen Bereichen des Kapitalmarkts manifestiert. So zum Beispiel bei der Ratingverteilung der Anleihe-emittierenden Unternehmen. Während in 2019 im Bereich der Unternehmensanleihen knapp 40 Prozent der neuen Anleihen ein Bonitätsrating besser als „A-“ ausweisen konnten, waren es in 2021 nur noch rund 30 Prozent. Des Weiteren gab es durch die sogenannte „Spread-Compression“ für Unternehmen kaum Anreize ihre Bilanzqualität noch weiter zu verbessern, da sich die Rendite bzw. der Spread Abstand zwischen „BBB“ und „A“ gerateten Unternehmensanleihen in 2021 deutlich reduzierte und damit einhergehend auch das Einsparpotential bei den Zinsaufwendungen. So lag im Schlussquartal der Spreadunterschied lediglich in einer Spanne von 10 bis 30 Basispunkten.  

Ausblick 2022: Hoher Finanzierungsbedarf – Auslaufendes PEPP: Attraktivere Spreads möglich? 

Das Jahr 2022 verspricht unter mehreren Gesichtspunkten spannend für die Creditmärkte zu werden. Zum einen wird durch eine 125 Milliarden Euro große „Fälligkeiten-Welle“ ein hoher Kapitalbedarf auf den Neuemissionsmarkt zukommen. Zum anderen wird sich klären, ob und wie sich der Wegfall des im März auslaufenden Pandemic Emergency Purchase Programme auf den Sekundärmarkthandel von Anleihen und die Zuteilungsquoten auf dem Primärmarkt auswirken wird. Darüber hinaus sollte auch die Entwicklung der Rating-Verteilung unter den Unternehmensanleihen für Spannung sorgen.  Sofern es wie in 2021 ein ebenso kleines Angebot an Unternehmensanleihen mit einem Rating von „A-“ oder besser geben sollte, dürften die Spreads der bestehenden Anleihen noch weiter abschmelzen. Auch wären viele Kapitalsammelstellen, mit festen Allokationsquoten für die Ratingklassen besser als “A-”, mit der Fragestellung konfrontiert, ob dieser Ansatz noch zeitgemäß ist.

Anders als in den vergangen zwei Jahren, wo ein großes, beherrschendes Thema den Kapitalmarkt bestimmt hat, wird es in 2022 eher ein Sammelsurium unterschiedlichster Sachverhalte sein, mit denen sich die Marktteilnehmer auseinandersetzen müssen. 
 
 

Tesla liefert knapp eine Million Fahrzeuge aus – Marktkapitalisierung: eine Billion USD 

Es gibt wahrscheinlich kein zweites Unternehmen am Kapitalmarkt, das die Marktteilnehmer so polarisiert wie TESLA Inc. Auf der einen Seite stehen begeisterte Kunden und Investoren, die CEO Elon Musk als Steve Jobs der Automobilhersteller feiern. Dem gegenüber stehen Marktteilnehmer, die die hochschnellende Aktienkursentwicklung skeptisch sehen. Darunter auch der Short-Seller Fraser Perring, welcher die aktuellen Auslieferungen von Tesla mit denen von VW vergleicht und versucht die Marktkapitalisierung ins Verhältnis dazu zu setzen. Seine Überschlagsrechnung, dass Tesla nur rund 10 Prozent der Fahrzeugmenge von Volkswagen ausliefere, aber viermal so hoch bewertet sei, ist nicht unrichtig, vergleicht aber zwei Unternehmen mit unterschiedlichen Stationen im Lebenszyklus. 

Die erneute Diskussion um Teslas Bewertung entfachten die Auslieferungszahlen für 2021, welche mit einer Gesamtauslieferung von knapp 940.000 Fahrzeugen eine deutliche Absatzsteigerung um fast 90 Prozent gegenüber dem Vorjahr manifestierten. Dies war wohl deshalb für viele überraschend, weil die Steigerung der Auslieferungsmenge nicht zu der erwarteten Umsatzsteigerung von bisher knapp 70 Prozent passt. Die Aktie reagierte entsprechend. 

Tesla mit Vollgas Richtung Investment Grade 

Die potentielle Fallhöhe der aktuellen Bewertung bringt Aktien-Analysten in eine schwierige Lage. Spannender ist jedoch die Sicht aus einer Gläubiger-Perspektive, die im Wesentlichen darauf abzielt einzuschätzen, ob es zu einem Zahlungsausfall bzw. Zahlungsverzögerungen oder einer Bonitätsverschlechterung des Emittenten in einem mittelfristigen Zeithorizont kommen wird. Ein Blick auf die von den Rating Agenturen vergebenen Bonitätsratings weisen ein positives Momentum auf. Die Bonität von Tesla rast mit hoher Geschwindigkeit dem Investment Grade Rating entgegen: Während sich in 2017 das Bonitätsrating mit „B-“ tief im High Yield Bereich bewegte, kam es ab 2020 zu einer regelrechten Upgrade Kaskade, die in 2021 ihren Höhepunkt erreichte und mit einem Rating von „BB+“ unmittelbar vor den Toren des Investment Grade Bereichs vorerst ihr Ende fand. 
 
Ist das High Yield Grade Rating von Tesla gerechtfertigt? 

Mit dem aktuellen Bonitätsrating von „BB+“ stehen Tesla und die französische Renault auf einer Bonitätsstufe. Während VW und BMW mit Ratings von „BBB+“ und „A“ laut den Rating Agenturen ein besseres Schuldner-Profil aufweisen. Ein Blick auf den agilen Markt für Kreditausfallversicherungen zeigt aber, dass Teslas Bonität von den Marktteilnehmern sehr viel näher an dem Investment Grade Rating von Volkswagen bewertet wird, als an dem High Yield Rating von Renault. 

Ein wesentlicher Treiber, ob und wann Tesla in den Kreis der Investment Grade Autohersteller aufgenommen wird, ist, ob Tesla seine Ergebnisse nachhaltig bestätigen kann. Besonders spannend wird dies im Hinblick auf die am 25.01. anstehenden Geschäftszahlen und die wahrscheinlich im ersten Quartal startende Produktion am deutschen Tesla Standort in Grünheide in der Nähe von Berlin.