das abgelaufene Jahr war von einer spürbaren Neubewertung an den Kreditmärkten geprägt. Insbesondere die übergeordneten Konflikte um Italien, der Handelskonflikt USA-China, die Zinspolitik der US-Notenbank Fed, die Unsicherheit um den Brexit und die Zukunft der EU insgesamt haben zu höheren Risikoprämien an der Kreditmärkten geführt. Bemerkenswert ist, dass dabei die Kreditqualität, also das Ausfallrisiko der einzelnen Emittenten sich tatsächlich nicht verschlechtert hat. Gerade die Unternehmen aus dem Banken- und Versicherungssektor haben - auch unter regulatorischen Aspekten - ordentlich berichtet. Dieser Effekt wird vor allem bei Betrachtung der Differenz zwischen den Anleihepreisen und den Preisen für die Kreditversicherungen desselben Emittenten deutlich. Diese Differenz, auch „Basis“ genannt, ist inzwischen bei vielen Emittenten sehr negativ, der im Kurs der Anleihe eingepreiste Risikoaufschlag ist also deutlich höher als die tatsächliche Bewertung dieses Risikos. Insgesamt hat sich die Krediteinschätzung damit nicht nachhaltig verschlechtert, es sind nur die Bewertungskurse gesunken. Als Ergebnis dieser Entwicklung ist im Portfolio ein Aufholpotential in Form eines „Relative Value“ entstanden. Vor dem Hintergrund unseres Zins- und Makroszenarios sehen wir einen guten Zeitpunkt für neue Engagements. 

Performance
Dezember 2018: -1,25 %
y-t-d 2018 per Ende Dezember: -7,32 %
lfd. GJ: -4,90 %
12 Monate: -7,32 %
seit Auflage: +31,54 %
p.a. seit Auflegung: +3,35 % p.a.

WERTENTWICKLUNGEN DER VERGANGENHEIT SIND NICHT ALS INDIKATOR FÜR DIE KÜNFTIGE  WERTENTWICKLUNG GEEIGNET.

Dezember 2018

Der Dezember 2018 war in der Kapitalmarkthistorie einer der schlechtesten Monate seit sehr langer Zeit. Die globalen Unsicherheiten haben nochmals zu einem starken Abverkauf an den Kreditmärkten geführt. Zeitgleich hat sich das Bild in Italien verbessert und der Handelskonflikt mit China wird von der US-Administration mit erwartungsvollen Kommentaren hinsichtlich einer Einigung begleitet. Zuletzt hat gleichwohl die Angst vor einem Rezessionsszenario in den USA und in der Eurozone für schwächere Kurse gesorgt. Zusätzlich hat die US-Notenbank Fed im Dezember die Zinsen erhöht und gemäß den Erwartungen den vierten Zinsschritt in 2018 vorgenommen. Neben der Anpassung der Projektionen für die Makrodaten nach unten, bestätigte Powell die Mitberücksichtigung globaler Wirtschaftsbedingungen für zukünftige Fed-Entscheidungen. In diesem Zusammenhang übermittelte auch die EZB eine ähnliche Formulierung und betonte die Risiken, die den Wachstumsausblick weiter dämpfen könnten.

Deeskalierende Signale aus China, so u.a. ein geringerer Einfuhrzoll für US-Autoimporte, sind Indizien für die Bereitschaft, aufeinander zuzugehen. Nach Ende des G20-Gipfels in Buenos Aires bleibt die „Tit for tat“-Strategie auf beiden Seiten die Normalität, um auch zukünftig die Handelsfragen zu klären und eine Ausweitung des Konflikts zu vermeiden. Diese Strategie sollte sich bei erkennbarer Abkühlung der Wirtschaft sowohl in den USA als auch in China weiter verfestigen und voranschreiten.  

Den generell umsatzarmen Dezember haben wir genutzt, um unser italienisches Exposure zu verringern. So konnten wir die Outperformance im Zuge der italienischen Haushaltseinigung nutzen, unseren Bestand in einer Tier 2-Anleihe der UBI Banca zu veräußern. Obwohl das Zahlenwerk der Bank völlig im Rahmen war, griff in diesem Fall unser Risikomanagement, da wir u.a. bei diesem Emittenten bei einem erneuten Wiederaufflammen der Liquiditätskrise bei italienischen Banken von einem überproportional höheren Kursabschlag ausgehen. Zudem konnte der Emittent beim EBA-Stresstest nicht überzeugen.

Weiterhin hat die Royal Bank of Scotland die vorzeitige Rückzahlung einer Tier 1-Anleihe angekündigt. Wir haben die Anleihe noch vor dem Kündigungstermin zu einem Kurs über pari verkauft. Diese Position hatte bis zur Kündigung für unser Portfolio eine laufende Verzinsung von 5,50 Prozent beigetragen.

Ungeachtet des schwierigen Marktumfelds gehen wir davon aus, dass die Konflikte schrittweise abgearbeitet werden. Gerade der Beginn des Jahres ist typischerweise ein Anlagestarker Monat. Die Fed hat die Erwartung steigender Notenbankzinsen nochmals zurückgenommen. Im Mittelpunkt der aktuellen Diskussionen steht die Frage des Abgleitens der saturierten Währungsblöcke in ein Rezessionsumfeld. Wir sehen die Wahrscheinlichkeit einer schwächeren Konjunkturentwicklung vor dem Hintergrund nachgebender Makrodaten als gestiegen, warnen jedoch davor, leichtere Makrodaten mit Rezession zu verwechseln.

Dennoch ist die einhellige Meinung, dass in 2019 die zehn Jahre andauernde Phase des globalen wirtschaftlichen Aufschwungs ein Ende finden kann. Nicht nur aus Europa, vor allem aus den USA und in Fernost trüben sich die Wirtschaftsindikatoren wie gesagt ein. Dass die Märkte den Kopf noch einmal aus der Schlinge ziehen und eine weltweite Rezession vermieden wird, sieht inzwischen die Mehrheit der Marktteilnehmer als unwahrscheinlich an. Die US-Chinesischen Handelsstreitigkeiten und die davon ausgehenden Ansteckungseffekte haben hierfür bereits zu tiefe Spuren hinterlassen.
Es wird eher die Unsicherheit über das Ausmaß des wirtschaftlichen Abschwungs sein, die die Entwicklung der Märkte im kommenden Jahr dominiert. Eine schnelle Einigung zwischen Washington und Peking, die Vermeidung eines ungeregelten EU-Austritt der Briten, sowie Signale, die das Risiko einer neuerlichen europäischen Schuldenkrise reduzieren, wären bei gegebenen Umständen ein positives Marktszenario. In einem solchen Umfeld sollte eine spürbare Wertaufholung des Fondspreises eintreten.

Zusammenfassend sehen wir das Portfolio gut diversifiziert aufgestellt. Wir bleiben daher unserer Strategie treu und nutzen die aktuelle Marktschwäche weiter aktiv und investieren in Opportunitäten in den Kreditmärkten unter regulatorischen- und Kredit-Abwägungen. Insgesamt fühlen wir uns mit dem Portfolio - aktuell beläuft sich unter konservativen Annahmen die Rendite des Portfolios (ohne Berücksichtigung von Emittentenkündigungsrechten) auf 3,70 % (Yield to Worst) - weiter gut aufgestellt. Nach nordIX Annahmen , unter Berücksichtigung individueller Kündigungswahrscheinlichkeiten der Anleihen, errechnet sich eine Einstandsrendite von ca. 6,08 %. Entsprechend sehen wir Potential für eine gute Verzinsung in den Zins- und Kreditmärkten.