Sehr geehrte Damen und Herren,
 

alles andere als überraschend hat die FED nach mehr als 10 Jahren die Leitzinsen um 25 Basispunkte gesenkt und weitere Zinssenkungen in Aussicht gestellt.

Aufgrund der nach wie vor hohen Marktliquidität ist die Nachfrage nach sicheren Anlagen ungebrochen. Da sich inzwischen mit europäischen Staatsanleihen auch bei langen Laufzeiten in der Regel nur noch negative Zinsen erwirtschaften lassen, sind Investoren dazu gezwungen entweder schlechtere Kreditqualitäten zu akzeptieren oder in Märkte mit positiven Renditen auszuweichen.

Wie jeden Monat möchten wir unsere Wahrnehmung und Einschätzung des Marktes mit Ihnen teilen. Wie gewohnt haben wir Ihnen unten den Link zu den aktuellen Monatsultimo Factsheets unserer Fonds eingefügt.

Wir wünschen Ihnen eine interessante Lektüre. Für Rückfragen, Anregungen und weitere Informationen stehen wir Ihnen gerne persönlich zur Verfügung. 

 

Mit freundlichen Grüßen aus Hamburg

nordIX Fondsmanagement Team

Der Anlagedruck und die Suche nach positiver Rendite verschärft die Situation für Marktteilnehmer, so dass sich die Suche nach höher verzinslichen Anleihen unvermindert fortsetzt. Über 13 Billionen EUR beträgt das global ausstehende Volumen von Anleihen mit negativer Rendite.

Dies sind mehr als 25 Prozent des gesamten ausstehenden Volumens mit Investment-Grade-Rating. Deutsche Bundesanleihen handeln über sämtlichen Laufzeiten hinweg mit einer negativen Rendite.

Die Pressekonferenzen der EZB und FED wurden ambivalent wahrgenommen, zeugten allerdings von den zu dem Zeitpunkt bereits stark eingepreisten Zinssenkungserwartungen. Obwohl Mario Draghi Rezessionsrisiken abmilderte, bleibt die Ankündigung zusätzlicher Stimuli auf der September-Sitzung das wahrscheinlichste Szenario. Darüber hinaus geht der Markt von einer Zinssenkung des Einlagensatzes aus und preist diese Senkung um 10 Basispunkte inzwischen vollständig ein. Auf der anderen Seite hat die US-Notenbank die Zinsen erwartungsgemäß um 25 Basispunkte gesenkt, überraschte aber mit der Aussage, dass dies ein „mid-cycle adjustment“ sei. Die Aussicht eines Zinssenkungszyklus wurde mit dieser Aussage etwas enttäuscht. Da sich der Handelskonflikt zwischen den USA und China zuletzt  wieder deutlich verschärft hat und somit der für die Notenbanken wesentliche Risikofaktor bestehen bleibt, dürfte der Markt seine Zinssenkungserwartungen wieder erhöhen und eine deutlich expansivere Geldpolitik einpreisen.

Die hohe Liquidität und der Anlagebedarf wirken für die Kreditmärkte unterstützend und Rücksetzer im Investment-Grade-Bereich werden schnell als Kaufgelegenheit wahrgenommen. Zudem liefert eine mögliche Wiederauflage des Anleihekaufprogamms der Europäischen Zentralbank zusätzlichen Rückenwind. Im Zuge dessen sollte sich insbesondere auch die Risikoprämie für Investment-Grade-Corporate-Anleihen nochmals deutlich einengen, da sich die EZB im Rahmen eines zweiten Wertpapierankaufprogramms (QE 2.0) wohl deutlicher auf das Corporate-Sector-Purchase-Program (CSPP) konzentrieren wird. Dies impliziert aber, dass Investoren aufgrund negativ verzinster Anleihen mit hoher Bonität und flacher werdender Renditekurven vermehrt in längere Duration und schlechtere Bonitäten investieren werden. Zudem ist davon auszugehen, dass eine Ankündigung des Programms für den Erwerb von Corporate Anleihen die Neuemissionstätigkeit der Unternehmen erhöhen wird. Der erhöhte Leverage (Nettoverschuldung/EBITDA), gerade bei Emittenten mit BBB-Rating, kann zu Rating-Downgrades („Fallen Angels“) führen, so dass eine explizite Unternehmensanalyse für dieses Rating-Segment unerlässlich ist. Im EUR-Staatsanleihesektor preisen italienische Staatsanleihen eine nach wie vor hohe politische Risikoprämie ein, so dass ein „Run“ auf BTPs trotz politisch bedingter Volatilität wahrscheinlich ist. Im Monat Juli hat sich die Risikoprämie von BTPs gegenüber Bunds um etwa 35 Basispunkte eingeengt.
 

Der Juli lies mit zwei bemerkenswerten Nachrichten auf der Credit-Seite aufhorchen: Der Reisekonzern Thomas Cook plc taumelt offensichtlich dem Default entgegen, die Ratingagenturen stuften die Kreditwürdigkeit auf CC herab und für die Galapagos Holding (Refinanzierungsvehikel eines industriellen Anlagenbauers) wurde der Ausfall durch die ISDA festgestellt. Man mag hier unternehmensspezifische Gründe für diese Entwicklung finden, jedoch lässt sich zunehmend eine Erosion der Kreditqualität im Corporate-Bond Sektor feststellen. Die Gründe liegen einerseits in der verstärkten Nachfrage nach schlechteren Ratings, da sich durch die  Zinsentwicklung nur hier noch auskömmlich Renditen erwirtschaften lassen. Andererseits ist das gesamtwirtschaftliche Bild zunehmend belastet; Strafzölle, Handelsstreit, Brexit und Irankrise verdüstern das gegenwärtige Bild, wie auch den Ausblick.

Das erwartete QE-Programm der EZB wird eine erhöhte Emissionstätigkeit im Corporate-Sektor nach sich ziehen, wobei sich ein höherer Leverage tendenziell negativ auf das Rating auswirkt. Während für Unternehmensanleihen dadurch mit einer stärkeren Nachfrage zu rechnen ist, werden sich  im CDS-Markt vor dem Hintergrund steigender Wahrscheinlichkeiten von Unternehmensausfällen erwartungsgemäß höhere Creditspreads einstellen.  Dieses Szenario würde sich in einer marktweiten Einengung der Creditbasis niederschlagen.

Ferienbedingt fällt das Neuemissionsvolumen im Juli auf den bisher tiefsten Stand seit Anfang des Jahres. Ein weiterer Faktor des deutlich gesunkenen Neuemissionsvolumens war auch das Ausbleiben von Großemissionen, wie es im Juni der Fall war. Mit -61 Prozent des Neuemissionsvolumens gegenüber dem Vormonat sind Corporates und Government-Emittenten am stärksten dem Kapitalmarkt fern geblieben. Financials emittierten 53 Prozent weniger als im Vormonat.

Eine zum Nachdenken Anlass gebende Emission auf Corporate-Seite war die Neuemission der Philip Morris International. Insbesondere vor dem Hintergrund, weil immer mehr Asset Manager zu einem ESG-konformen Investmentansatz übergehen und Investitionen in z.B. Glückspiel, Waffen und Tabak  ausschließen (nordIX Signatory of PRI seit 2017). In der Theorie hätte das eine Verkleinerung des Investmentuniversums und schwierigere Finanzierungsbedingungen für „moralisch kritische“ Unternehmen zur Folge, welches in letzter Instanz höhere Finanzierungskosten für die Unternehmen bedeuten würde. Bei den Neuemissionsprämien der Philip Morris Anleihen war dieser „ESG-Aufschlag“ bzw. diese „ESG-Prämie“ nicht zu sehen. Mit einem Rendite-Aufschlag von nur 8 Basispunkten für die neue 20 jährige Anleihe im Vergleich zu den ausstehenden Philip Morris-Anleihen war die Neuemissionsprämie dem aktuellen Marktumfeld entsprechend. Auf Seite der Finanzierungsbedingungen gibt es tatsächlich einen Unterschied: Während der durchschnittliche Risikoaufschlag gegenüber deutschen Staatsanleihen von Unternehmen mit einem „A“ Rating für Anleihen mit 20 jähriger Laufzeit aktuell bei 103 Basispunkten liegt, beläuft sich  der Aufschlag der Philip Morris 08/01/2039 auf  167 Basispunkten. Dies lässt sich damit  erklären, dass ein Risikoaufschlag bei Fremdwährungsemittenten eher die Regel ist, weil damit ein zusätzliches Währungsrisiko für das Unternehmen angenommen wird. Da ESG-konforme Investmentansätze immer stärker in den Fokus rücken, bleiben Emissionen von „moralisch kritischen“ Unternehmen auch weiterhin beachtenswert.