mit dem Wechsel in 2020 schreiben wir nicht nur ein neues Jahr, sondern sind in ein neues Jahrzehnt gestartet.
 
An der Herausforderung, mit Zinspapieren eine positive Rendite zu erwirtschaften, ändert sich wenig. Die Suche nach Zinserträgen wird Investoren auch in diesem Jahr umtreiben, insbesondere da das extreme Niedrigzinsumfeld keine vorübergehende Phase, sondern bis auf Weiteres der neue Normalzustand ist.
 
Wie jeden Monat teilen wir unsere Wahrnehmung und Einschätzung zum Markt mit Ihnen und wünschen Ihnen eine interessante Lektüre.

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Mit freundlichen Grüßen aus Hamburg

nordIX Fondsmanagement Team

Ein spektakuläres Kapitalmarktjahr 2019 verschaffte Marktteilnehmern des Aktien- und Rentenmarktes erstaunliche Renditen. Die Aktienmärkte präsentierten sich euphorisch und markierten zeitweise neue Höchststände. Der DAX schloss das Jahr mit einer Performance von 25,48 % ab, die amerikanischen Indizes S&P 500 und Dow Jones mit 32,22 % bzw. 26,45 %.

Im EUR-Rentenmarkt wirkten die hohe Liquidität und geldpolitische Entscheidungen seitens der EZB unterstützend für die Kreditmärkte. Insbesondere im EUR-Investment-Grade-Bereich herrschte Nachfrageüberhang. Rücksetzer wurden schnell als Kaufgelegenheit wahrgenommen und Neuemissionen von Emittenten mit Investment Grade waren nicht selten fünffach überzeichnet. So konnte in 2019 ein EUR-Investment-Grade-Portfolio nach Absicherung des Zinsrisikos etwa 4 bis 5 % erwirtschaften. Der wesentliche Werttreiber dieser Entwicklung war die Politik und das Erwartungsmanagement („Forward Guidance“) der Europäischen Zentralbank. Die Notenbanksitzung am 12. September 2019 lieferte hierfür den Rückenwind. Zusammenfassend führt die EZB ihre expansive Geldpolitik fort und hält die Zinsen weiter niedrig. Das umfassende geldpolitische Maßnahmenpaket beinhaltete ein in der Dauer unbefristetes Anleihekaufprogramm in Höhe von EUR 20 Mrd. ab November 2019, was in erster Linie die künstliche Angebotsverknappung im EUR-Investment-Grade-Bereich anhalten lässt. Dies insbesondere in dem Zusammenhang, da die EZB ihr QE 2.0-Programm intensiver auf das CSPP (Corporate-Sektor) fokussieren wird, um mögliche interne Gattungslimite nicht zu reißen. Das Programm wird auch in 2020 deutlich auf das Zinsniveau drücken, nachdem bereits in 2019 zeitweise knapp ein Drittel der globalen Investment-Grade-Titel negativ verzinst waren.

Die Renditen werden über einen langen Zeitraum auf niedrigem Niveau verharren („Lower for longer“) und Marktteilnehmer sind gefordert, sich auf dieses Zinsniveau dauerhaft einzustellen. Der Anlagenotstand bleibt bestehen, so dass Liquidität zwangsläufig in risikoreichere Anlagen fließt und Investoren deutlich höhere Bonitäts- und Durationsrisiken in Kauf nehmen müssen, um Rendite-Pickups zu realisieren.

Damit bleibt der Anlagedruck bei den Kapitalsammelstellen hoch. Anlageklassen wie High-Yield-Anleihen oder Nachranganleihen dürften auch in 2020 eine liquiditätsgetriebene Outperformance verzeichnen. Im abgelaufenen Jahr konnten nachrangige Anleihen aus dem Finanzsektor etwa 10 % erwirtschaften.

Konjunkturelle Sorgen und geopolitische Risiken wurden in 2019 zwar nicht ignoriert, blieben markttechnisch allerdings im Schatten der Notenbanken. Das ewige „Tit for Tat“ im sino-amerikanischen Handelskonflikt wurde zumindest teilgelöst, indem man sich auf einen „Phase-1-Deal“ einigte. Der Brexit dürfte insbesondere aufgrund der knappen Frist für ein neues Handelsabkommen mit der EU gegen Ende 2020 wieder thematisiert werden. Voraussichtlich werden beide Parteien im Grundsatz eine für den Kapitalmarkt freundliche Lösung anstreben.

Gerade die in 2019 sowohl am Aktienmarkt als auch in den Bondmärkten realisierte Performance steht eigentlich in eklatantem Widerspruch zu dem Umstand, dass sich die Kapitalmärkte seit nunmehr über zwei Jahren in einem permanenten Krisenmodus befinden. Mit dem Verfall der türkischen Lira, dem Haushaltsstreit mit der italienischen Regierung, dem Teilausfall Argentiniens und den amerikanischen Strafzöllen gegen die Europäische Union startete die Anspannung. Diese Events stellen sich hingegen als Strohfeuer dar, vergleicht man sie mit den beiden in 2019 bestimmenden politischen Themen Hard Brexit und Handelsstreit USA vs. China. In den vergangenen Monaten wussten wir mehrfach von der sich etablierenden Marktunsicherheit zu berichten, die dafür sorgte, dass besonders risikoreiche Assets wie High-Yield-Anleihen (zinsrisikobereinigt) von der liquiditätsgetriebenen Hausse fast sämtlicher Assetklassen abgehängt wurden. Trotz eines wirtschaftlichen Umfeldes, in dem sich Rezessionsängste nicht bestätigten, blieben Mittelzuflüsse und damit eine nachhaltige Erholung in diesem Marktsegment weitestgehend aus. Gegenüber dem iTraxx-Xover gelang es etwa dem äquivalenten Markt für EUR- Hochzinsanleihen nicht, die ab Q2/2018 einsetzende Underperformance umzukehren.

Umso deutlicher fällt nun allerdings die Erholungsreaktion aus, nachdem sich ein geregelter EU-Austritt der Briten und eine als Phase 1-Deal bezeichnete erste Annäherung zwischen Amerika und China abzeichnen. Der obige Spread-Graph verdeutlicht indes, dass die Märkte noch ein deutliches Wertaufholungspotenzial haben. Wenn es gelingt das Vorkrisen-Niveau wieder zu erreichen, dann gilt es immer noch die Outperformance der anderen Assetklassen zu kompensieren. Für unser Negativ-Basis Konzept ergibt sich hieraus ein günstiges Umfeld für zukünftige Kurssteigerungen auch in 2020.

Mit nur zehn Neuemissionen im Euro-Investment-Grade-Segment (Sen. Unsecured) lässt sich der Neuemissionsmarkt im Dezember durchaus als „ausgetrocknet“ bezeichnen. Dies ist teils dem Umstand geschuldet, dass praktisch ein Drittel des Monats den Feier- und Ferientagen zum Opfer fällt. Das Risiko, eine Anleihe nicht platzieren zu können, weil z.B. die Entscheider auf Investorenseite in den Ferien sind, ist den Syndikaten zu hoch. Auch auf Unternehmensseite, wo im Dezember zumeist die Vorbereitung des Jahresabschlusses auf der Agenda steht, ist die Finanzierung über den Kapitalmarkt kein Kernthema.

Im Bereich der Unternehmensanleihen gab es drei Neuemissionen: Eine Anleihe der Electricité de France, eine der ITALGAS SPA und eine der E.ON SE. Zusammengerechnet lag damit das Neuemissionsvolumen im Dezember bei nur EUR 2,25 Mrd. Das „nur“ ist an dieser Stelle insbesondere im Vergleich zum Neuemissionsvolumen im Monat November gerechtfertigt. Die Dezember-Emissionen machten lediglich 7 % des Volumens des Vormonats aus.

Im Segment der Financials wurden neue Bonds mit einem Volumen vor EUR 4,65 Mrd. am Kapitalmarkt platziert. Dies entspricht knapp 20 % des Neuemissionsvolumens im November.

Der Anlagedruck nimmt jedoch auch im Monat Dezember nicht ab und wird in den Januar übertragen. Die spannende Frage ist, wie hoch das Neuemissionsvolumen im Januar ausfällt und wie stark der Anlagedruck sich in den letzten Monaten tatsächlich entwickelt hat. Dieses Kräfteverhältnis wird sich sehr deutlich in den Neuemissionsprämien und Überzeichnungen im Januar widerspiegeln.