der Monat August war geprägt durch eine saisonal bedingt abnehmende Marktliquidität, die sich sowohl am Primär- als auch am Sekundärmarkt zeigte. Geringe Handelsaktivitäten auf Seiten der Marktteilnehmer und die Hoffnung auf baldige weitere fiskalische Stützungsmaßnahmen, insbesondere aus den USA, begründen das positive Marktsentiment.

In diesem Sinne möchten wir Sie mit unserem Monthly in gewohnter Weise über unsere Wahrnehmung und Einschätzung zum Markt und über die Entwicklung unserer Fonds informieren.

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Mit freundlichen Grüßen aus Hamburg

nordIX Fondsmanagement Team

Die Quartalszahlen von Unternehmen konnten in großen Teilen die sehr niedrigen Markterwartungen übertreffen und die Kreditmärkte weiter stützen. Insbesondere Anleihen mit Renditeniveaus über Jahresbeginn - dazu gehören u.a. Titel aus dem Energie- und Immobiliensektor - konnten in einem Umfeld einengender Risikoprämien outperformen. Zudem boten die EZB-Anleihekäufe den europäischen Kreditmärkten weiterhin Unterstützung. In einem Umfeld fallender Renditen setzte sich die Suche nach höher verzinslichen Anleihen unvermindert fort, sodass die starke Nachfrage nach High Yield- und Nachranganleihen nicht überraschte.

Die US-Notenbank Fed hat angekündigt, von nun an eine durchschnittliche Inflation von 2 % anzustreben und somit ein „Überschießen“ der Inflation zuzulassen. Da sich die Inflation somit über eine längere Periode über der Zielmarke von 2 % bewegen darf, ist in diesem Szenario nicht sofort mit einer geldpolitischen Straffung zu rechnen und dementsprechend hat sich die US-Zinsstrukturkurve getrieben durch das lange Ende verflacht.

Die Creditmärkte im High Yield-Segment haben einen sehr bemerkenswerten August erlebt. In Europa verlief der traditionelle Ferienmonat mit wenigen Neuemissionen gewohnt ruhig und mit der niederländischen Warenhauskette Hema Bondco trat auch nur ein relevanter Emittentenausfall auf, der zudem nicht überraschend war. Jenseits des Atlantiks zeichnete sich indes ein gänzlich anderes Bild, welches nicht wirklich den Gesetzen der Logik folgt.

Mit USD 11,4 Mrd. stieg das Nominal der von einem Ausfall betroffenen High Yield-Anleihen um knapp 45 % gegenüber dem Vormonat. Zum Vergleich, im August 2019 betrug das Nominal lediglich USD 0,3 Mrd. Zeitgleich explodierte die Neuemissionspipeline für amerikanische High Yield-Anleihen geradezu. In den vergangenen fünf Jahren war der August mit durchschnittlich USD 14 Mrd. Neuemissionsvolumen der schwächste Monat. Im August 2020 wurde dieser Mittelwert um den Faktor 4 übertroffen. Mit USD 55 Mrd. wurde der historisch zweithöchste Wert verzeichnet.

Der erfahrene Investor wird bei dieser Ausgangslage erwarten, dass die Creditspreads in diesem Marktsegment weitestgehend unverändert bleiben (EUR) bzw. sich spürbar ausweiten (USD).

Tatsächlich war das Gegenteil der Fall. Der iTraxx Europe Crossover, als Spiegelbild des europäischen High Yield-Marktes, fiel um weitere 55 Basispunkte (-14,6 % auf Monatssicht). Obwohl die Vorgaben in den USA ungleich belastender waren, performte das amerikanische Pendant, der CDS High Yield, mit -68 Basispunkten (-15,6 % auf Monatssicht) noch stärker.

Ursächlich für dieses widersprüchliche Marktgeschehen ist die im Überfluss vorhandene Liquidität, die händeringend Anlagen mit auskömmlicher Rendite sucht. Man darf somit gespannt sein, was uns erwartet, wenn die Zentralbanken ihre Schleusentore schließen, die beispielsweise in Deutschland ausgesetzten Insolvenzmechanismen wieder aktiviert werden und sich die zunehmend entstehenden „Zombie-Unternehmen“ einer fairen Markbewertung stellen müssen.

Bei einem einseitigen Fokus auf das Volumen neuer Anleihen im Euro Investment Grade Segment im Monat August, erscheint die Höhe der 22 Mrd. Euro an Neuemissionen vergleichsweise gering (siehe Grafik). Vergleicht man das Emissionsvolumen der Monate Januar bis August für die Jahre 2019 und 2020, so wird man jedoch feststellen, dass es 2020 in Folge der Corona Maßnahmen zu einem erhöhten Kapitalbedarf seitens Unternehmen und Staaten gekommen ist: Während beispielsweise im ersten Halbjahr 2019 rund 670 Mrd. Euro an neuen Anleihen emittiert worden sind, waren es im ersten Halbjahr 2020 über 700 Mrd. Euro. Die zusätzliche Verschuldung wirkte sich auch entsprechend in der Rating Qualität vieler Unternehmen und Staaten aus.

Im August gab es eine einzige Unternehmensanleihe im Euro Investment Grade Segment: Es war die 230 Mio. Euro große Anleihe der Huangshan Tourism Group. Die Unternehmensgruppe deckt weite Teile der Wertschöpfungskette (von Hotels über Restaurants bis zu Seilbahnen) für touristische Dienstleistungen in der fernen chinesischen Region Huangshan ab. Die Rendite der Anleihe und die Berge der Region haben eine Gemeinsamkeit: ihre Höhe. Mit einem „A1“ Rating von Moody’s bietet die Anleihe einen Risikoaufschlag (Credit Spread) von ca. 130 Basispunkten, während vergleichbare Anleihen bei einem Aufschlag von lediglich 45 Basispunkten notieren.

Auch auf der Seite der Financials war die Finanzierung über den Kapitalmarkt, dem allgemeinen Tenor entsprechend, eher gering. Die zwei Emissionen der NEDERLANDSE WATERSCHAPSBANK NV (1 Mrd. Euro) und der Kreditanstalt für Wiederaufbau (3 Mrd. Euro) machten über 50 % der neuen Financial-Anleihen aus.

Auch Deutsche Bundesländer waren im August aktiv am Neuemissionsmarkt. Mit einem Gesamtemissionsvolumen von über 5 Mrd. Euro stellten sie ein gutes Drittel des Gesamtangebots an neuen EUR-Anleihen von Staaten, Bundesländern und Supra-Nationals. Unter den deutschen Bundesländern emittierte unter anderem das Land Baden-Württemberg neue Schuldverschreibungen. Die steigende Verschuldung der Heimat von Porsche und Hugo Boss wurde im letzten Monatsbericht schon thematisiert. Dies blieb auch den Rating-Agenturen nicht verborgen. Die Reaktion folgte wenige Tage darauf: Die Rating Agentur Standard & Poor’s (S&P) stufte die Kreditwürdigkeit Baden-Württembergs von der Bestnote AAA auf AA+ herunter. Dies wurde marktseitig - nachvollziehbarer Weise - nüchtern aufgenommen, sodass es zu keinen Renditeaufschlägen im Zuge des Downgrades kam.

Nach wochenlanger Ruhe am Neuemissionsmarkt wird es im September wieder spannend. Schätzungsweise 85 bis 95 Mrd. Euro wollen in diesem Monat von Unternehmen, Financials und Staaten platziert werden. Die interessante Fragestellung dabei ist, welche Aufschläge Unternehmen zahlen werden müssen und wie die Investoren-Nachfrage, in einem Markt, der von den EZB Kaufprogrammen dominiert ist, aussehen wird.