nach dem Corona-Crash haben wir im abgelaufenen Monat April eine spürbare Entspannung an den Kapitalmärkten erfahren dürfen. Wie geht es an den Märkten nun weiter? Eine Kristallkugel wäre in außergewöhnlichen Zeiten wie diesen, sehr wertvoll. 

Die fiskalpolitischen Maßnahmen, die massiven Interventionen der Zentralbanken und die Zuversicht der Investoren sorgten für eine Erholung der Anleihepreise unserer Sondervermögen, was sich in einem erfreulichen Fondspreisanstieg in den einzelnen Vermögen und in einer Kaufbereitschaft seitens der Investoren auf den aktuellen Einstiegsrenditen unserer Fonds wiederspiegelt.

In diesem Sinne möchten wir Sie mit unserem Monthly in gewohnter Weise über unsere Wahrnehmung und Einschätzung zum Markt und über die Entwicklung unserer Fonds informieren.

Zu den aktuellen Monatsultimo Factsheets unserer Fonds sowie zu den Fondskommentaren unserer Portfoliomanager gelangen Sie über die blauen Buttons am Ende dieser E-Mail.
 
Mit freundlichen Grüßen aus Hamburg

nordIX Fondsmanagement Team

Die Kapitalmärkte erholten sich im abgelaufenen Monat von den Tiefs im März und Investoren erlebten eine starke Erholungsbewegung, die sich über sämtliche Assetklassen zeigte. Insbesondere die koordinierten fiskal- und geldpolitischen Maßnahmen führten zu einer Beruhigung des Marktgeschehens und zu einer Abflachung der zuletzt extrem hohen Marktvolatilität. Die Notenbanken – allen voran die Fed und die EZB – erweiterten ihr geldpolitisches Instrumentarium, in dem sie auch High-Yield Anleihen mit einem BB-Rating als notenbankfähig einstuften, sofern der Emittent im April noch Investment-Grade Status hatte. Hiermit weichen die Notenbanken die Ratingrestriktionen auf und begrenzen den Abverkaufsdruck bei der Herabstufung von Emittenten. Weiterhin bekräftigt die Europäische Zentralbank ihre Funktion als Garant für langfristig günstige Refinanzierungsbedingungen für Länder der Eurozone. So heißt es im EZB-internen Blog:

„In the absence of the stabilising presence of the central bank, a crisis environment can give rise to self-fulfilling flight-to-safety dynamics and illiquidity in individual sovereign bond markets, on account of the high substitutability across sovereign bond markets in the absence of currency risk. Such non-fundamental volatility in spreads impairs the smooth transmission of monetary policy across countries and it is a basic task for the central bank to counter such destabilising forces.“

Mit dem Pandemic Emergency Purchase Programme (PEPP) verfügt die EZB über ein geldpolitisches Notfallprogramm in Höhe von 750 Mrd. Euro, welches destabilisierende Tendenzen auffangen und begrenzen kann, wenngleich die exakte Verteilung der Käufe nicht preisgegeben wird. Die regulären Käufe im Rahmen des APP lagen im April bei 38,49 Mrd. Euro und entfielen u.a. zu 76,97 % auf das PSPP (Public Sector) und zu 14,45 % auf das CSPP (Corporates).

Vorsichtige Lockerungsversuche und die Wiederbelebung der wirtschaftlichen Aktivitäten werden positiv aufgenommen, eine V-förmige Wirtschaftserholung wird dennoch immer stärker hinterfragt – auch von der Fed. Die US-Notenbank bekräftigte die Notwendigkeit, die derzeitig expansive Politik auszuweiten, gerade mit Blick auf den zu erwartenden Wirtschaftseinbruch in Höhe von -30 % im zweiten Quartal 2020 und des dramatischen Anstiegs der Arbeitslosenneuanträge.

Der Sturm scheint durchgezogen und die Marktteilnehmer kommen langsam aus ihren Schutzbunkern hervor und investieren die Liquidität, die in dem Fire-Sale im März geschaffen wurde. Dies geschieht jedoch mit Bedacht, denn nicht alle Häuser haben den Sturm unbeschadet überstanden und die Furcht vor dem nächsten Unwetter ist immanent.

In den vergangenen Monaten haben wir beobachtet, dass die Anleihenmärkte gegenüber den CDS-Märkten unterbewertet waren, da eingepreiste und tatsächliche Ausfallraten deutlich auseinandergefallen sind. Diese Situation hat sich durch das Corona-Virus grundsätzlich gewandelt. Lockdown und Ölpreisverfall haben viele Unternehmen in wirtschaftliche Schwierigkeiten getrieben. Wo das Geschäftsmodell zuvor bereits fragil war, kam es zu ersten Unternehmenszusammenbrüchen – Whiting Petroleum, JC Penney, Frontier Communications und Diamond Offshore Drilling sind einige Beispiele.

Seit Jahresbeginn 2020 hat die Ratingagentur Standard & Poor´s 1.239 Rating-Herabstufungen vorgenommen, damit handelt es sich bei 92 % aller Rating Actions um Downgrades. Bemerkenswert ist zudem, dass die Anzahl der „Fallen Angels“, also der Unternehmen, die aus dem Investment-Grade in den High-Yield Bereich abgerutscht sind, inzwischen sechsmal so hoch ist, wie die der „Rising Stars“ (Aufsteiger aus High-Yield in Investment-Grade Bereich). Wenngleich die Folgen der Corona-Krise noch nicht annähernd zu quantifizieren sind, zeichnet sich eine schwere, weltweite Rezession ab.

Das schwierige aktuelle Wirtschaftsumfeld trifft insbesondere den Energie-und Konsumgütersektor. Ersterer leidet vor allem unter dem extremen Verfall des Ölpreises, der beispielsweise die gesamte amerikanische Fracking-Industrie hat unrentabel werden lassen. Bei den Konsumgütern trifft der Lockdown massiv hauptsächlich Automobilhersteller, Textil- und Bekleidungsunternehmen und Fluglinien, was sich wiederum an den Kapitalmärkten in einer deutlichen Unterbewertung dieser Sektoren zeigt: im gegenwärtigen Marktumfeld werden Anleihepositionen auch zu niedrigsten Kursen veräußert. Dadurch überflügeln die Creditspreads der Anleihen noch die bereits deutlich angestiegenen CDS-Spreads, was sich in einer sektorweiten negativen Basis niederschlägt.

Tatsächlich liegt die mittlere negative Basis im Energiesektor gegenwärtig in Europa um rund 200 Basispunkte, in Amerika sogar knapp 300 Basispunkte unter dem Vorkrisenniveau. Bei den Konsumgütern fällt der Trend in Europa mit gegenwärtig 150 Basispunkten stärker aus, als im amerikanischen Markt mit 85 Basispunkten.

Wie die Graphik zeigt, gab es in den genannten Sektoren bereits vor der Corona-Krise im Mittel eine negative Basis, doch waren es früher tendenziell einzelne Unternehmen, die einen ansonsten ausgeglichenen Sektor nach unten zogen. Neu ist: sektorweit notieren die Anleihen einer Vielzahl von Emittenten mit einer negativen Basis und die Zahl der Negativ Basis-Opportunitäten in den Sektoren Industrie, Finanzen und Gesundheitswesen hat sprunghaft zugenommen. Das gegenwärtige Marktumfeld bietet ideale Rahmenbedingungen für das Konzept der Negativen Basis, mit dem durch Investitionen in unterbewertete Sektoren eine attraktive Rendite bei gleichzeitiger Absicherung gegen den Kreditausfall realisiert werden kann.

Der Neuemissionsmarkt bot im April eine Vielzahl spannender Emissionen mit attraktiven Aufschlägen. So begann der emissionsstarke Monat u.a. mit einer 750 Mio. Euro Emission der niederländischen Royal Schiphol Group. Das mit A1 (Moody‘s) bzw. A+ (S&P) geratete Unternehmen, welches sich zu knapp 70 % im Besitz des niederländischen Staates (Länderrating Fitch: AAA) befindet, bot neben einem attraktiven Credit Spread von 210 Basispunkten p.a. für die Laufzeit von neun Jahren auch zusätzlich eine Überrendite von 0,30 Prozentpunkten gegenüber Renditen von Bestandsanleihen („Neuemissionsprämie“).

Maßgeblich mitverantwortlich für den Anstieg des Neuemissionsvolumens im April (+155 % gegenüber April 2019) waren die Emissionen von Unternehmen aus dem Energiesektor: knapp 16 der 59 Mrd. Euro der neubegebenen Unternehmensanleihen kamen von Emittenten wie z.B. Shell, Total, BP und der OMV AG. Hierbei waren es häufig fällig werdende Altanleihen, welche von den Emittenten durch die Ausgabe neuer Anleihen refinanziert wurden.

Ebenso wie im März lässt sich auch im April eine Zunahme der Emissionstätigkeit von Government-Emittenten (Staaten, Supranationals etc.) beobachten. Während beispielsweise im April 2019 insgesamt ca. 19 Mrd. Euro an Anleihen von Government-Emittenten begeben worden sind, so waren es im April 2020 mehr als dreimal so viele. Die verstärkte Neuemissionstätigkeit hängt mit den von vielen Ländern ergriffenen Maßnahmen zusammen, um die wirtschaftlichen Konsequenzen der Corona-Krise abzumildern.